从浙江萧山起步的国货美妆企业珀莱雅，正站在资本市场的关键转折点。这家于2017年登陆A股的化妆品公司，曾以首日44%的涨幅和60亿市值点燃市场热情，如今却因市值缩水近200亿、主品牌增长停滞陷入争议。2025年8月，公司宣布拟赴港交所发行H股，试图成为首个实现"A+H"双平台上市的本土美妆企业。
2025年上半年财报显示，珀莱雅以53.62亿元营收继续领跑国内美妆市场，但7.21%的营收增速较2024年同期37.9%的增幅出现断崖式下跌。核心品牌珀莱雅营收39.79亿元，同比微降0.08%，这是该品牌五年来首次出现负增长。更严峻的是，公司销售费用率攀升至49.59%，创历史新高，其中子品牌Off&Relax在抖音平台的营销投入占其营收的43%，彩棠的净利润率仅8%，远低于主品牌15%的水平。
流量成本攀升正在吞噬企业利润。数据显示，抖音、天猫等平台单客获取成本从2023年的80元/人飙升至2025年的120元/人，珀莱雅依赖的"大促满减"策略投入产出比从1:3降至1:1.5。这种"不促销无销量，促销无利润"的怪圈，迫使企业加大营销投入，2025年上半年销售费用同比增长13.64%，形成恶性循环。
多品牌战略尚未形成有效支撑。尽管彩棠、Off&Relax等子品牌分别实现21.11%和102.52%的增长，但合计营收占比不足25%，难以弥补主品牌下滑缺口。这种"主品牌失速、子品牌乏力"的格局，暴露出企业过度依赖单一品牌的结构性风险。
全球化征程遭遇双重挑战。在东南亚市场，珀莱雅初期推出的滋润型护肤品与当地消费者偏好清爽质地的需求错位，2025年一季度印尼、马来西亚销售额分别仅为0.3亿元和0.2亿元。欧美市场则面临更严苛的法规壁垒，仅成分认证就需投入0.5亿-1亿元资金，且认证周期长达1-2年。
研发短板成为制约发展的关键因素。2024年珀莱雅研发费用2.1亿元，占营收比例1.95%，远低于贝泰妮5.87%和华熙生物8.68%的水平。核心成分依赖外购导致产品差异化不足，而雅诗兰黛"律波肽"、欧莱雅"玻色因"等专利成分构建的技术壁垒，正是国际品牌保持长期竞争力的核心要素。
资本市场信心动摇加剧转型压力。2025年股价较历史高点下跌37%，市值蒸发超198亿元，动态市盈率从50倍回落至25倍。更引发担忧的是高管减持潮，自2019年以来累计套现超50亿元，创始人方玉友持股比例从24%降至15%。尽管公司解释为个人资金需求，但在业绩放缓背景下，这种行为被解读为内部信心不足的信号。
港股上市面临估值考验。当前港股美妆板块平均市盈率仅18倍，低于A股28倍的水平，甚至低于珀莱雅当前A股市盈率。在资金状况相对充裕（货币资金12.47亿元、资产负债率30%）的情况下，企业选择此时赴港融资，引发市场对其真实动机的质疑。投资者关注的核心在于，这家国货美妆"一哥"能否在研发创新与全球化布局上实现突破，而非单纯拓展融资渠道。
