近日，国货美妆品牌自然堂向港交所递交上市申请，华泰国际与瑞银集团担任联席保荐人，标志着这家深耕中国市场二十余年的企业正式开启资本化新征程。作为CS渠道（化妆品专门店渠道）的开拓者，自然堂凭借“你本来就很美”的经典口号，从二三线市场崛起，逐步跻身中国美妆零售品牌十强，与上美股份、珀莱雅并称“老牌三强”。
自然堂的成长轨迹，折射出国产美妆行业的变迁。2001年，创始人郑春颖将伽蓝集团总部迁至上海，推出自然堂品牌。彼时，二三线城市的化妆品专营店（CS渠道）正成为年轻人购买日化产品的主要场景。自然堂以性价比高、包装时尚的产品切入这一空白市场，通过“订货会”模式与经销商深度合作，仅用两年便成为CS渠道第一品牌，引领了行业渠道变革。
2006年，自然堂开始向商超渠道进军，并大规模投放卫视广告，直接与国际品牌和韩妆展开竞争。截至2010年，其商超专柜数量超过2600家，奠定了“国货标杆”的地位。面对电商浪潮，自然堂未盲目追逐线上流量，而是构建线上线下融合的数字化零售体系，形成DTC（直面消费者）与BRC（批发零售）双轮驱动模式。这种稳健风格也体现在资本化节奏上——直至今年IPO前，自然堂才完成唯一一轮融资，引入欧莱雅与加华资本，投后估值突破71亿元。
加华资本的投资逻辑聚焦于自然堂“耕耘消费者终身价值”的战略与研发能力。入股后，加华团队协助企业构建以ROE为核心的预算管理体系，并深度参与经营分析，从战略规划到DTC渠道运营提供全方位支持。目前，自然堂线上营收占比达68.8%，但线下渠道仍贡献超三成收入，覆盖超6万个零售终端，形成独特的资产护城河。
尽管渠道优势显著，自然堂的财务表现却暴露出增长韧性不足的问题。招股书显示，2022年至2024年，其营业收入从42.92亿元增至46.01亿元，2025年上半年达24.48亿元，同比增长6.4%。但同期净利润波动较大，2024年降至1.90亿元，2025年上半年净利润率为7.8%，显著低于珀莱雅（14%）、上美股份（11.7%）等竞争对手。更关键的是，自然堂对单一品牌的依赖度过高——核心品牌“自然堂”收入占比始终超过94%，而同行如珀莱雅已通过多品牌矩阵覆盖不同消费群体。
在产品层面，自然堂试图通过“极致单品”策略突围。例如，主打修护抗老的“极地圣水”精华因含喜马拉雅极地酵母成分，被李佳琦称为“中国神仙水”，上线即售罄；针对熬夜人群的“小紫瓶”精华则以亲民价格和显著效果，在社交平台积累超十万篇用户分享笔记，形成口碑资产。然而，这些爆品尚未能彻底改变品牌结构单一的局面。2024年，伽蓝集团更名为“上海自然堂集团有限公司”，进一步凸显了单品牌驱动的特征。
研发投入不足是另一大隐忧。2022年至2024年，自然堂销售及营销开支占比高达54.2%至59.0%，而研发开支占比从2.8%降至2.0%，三年累计投入仅3.48亿元，不及2024年单一年度营销支出的13%。尽管招股书强调“科技美妆”定位，但实际投入与战略目标仍存在差距。
此次IPO为自然堂提供了破局契机。募资将用于强化DTC能力、拓展品牌组合、加大研发投入及开拓海外市场。欧莱雅的入股被视为关键战略协同——作为全球研发投入最高的美妆巨头，欧莱雅可在活性成分开发、皮肤科学等领域为自然堂提供技术补强；其成熟的全球化运营经验，则能助力自然堂加速海外扩张；未来双方或通过技术授权、共同孵化新品牌等方式，帮助自然堂构建多品牌矩阵，降低单一品牌风险。
对于郑春颖家族控股的自然堂而言，资本与战略投资者的双重加持能否转化为市场竞争力，仍需时间验证。在美妆行业洗牌加剧的背景下，这家“老牌三强”之一的企业，需在品牌多元化、盈利能力和研发创新等维度实现实质性突破，方能在资本市场的考验中站稳脚跟。
