近期，港股市场表现强劲，恒生指数接连突破25000点、26000点重要关口。自4月初以来，该指数累计涨幅已超过30%，并创下近四年来的新高，引发市场广泛关注。面对持续走高的指数，华泰证券发布研报指出，当前港股估值体系已发生深刻变化，无需因短期上涨而过度担忧。
从纵向历史维度看，港股市场结构已发生根本性转变。以MSCI中国指数为例，过去十年间新经济企业权重从不足30%跃升至70%，传统金融地产行业占比则大幅下降。具体到恒生指数，2016年金融、地产行业占比分别达47.6%和10.1%，而目前这两大行业占比已降至32.0%和3.8%。与此同时，非必需消费、电讯及医疗保健等新经济板块占比从20%左右提升至58.6%。这种结构性变化使得简单对比历史估值数据失去参考价值，更应关注各行业与自身历史中枢的估值差异。
流动性环境同样出现显著改善。虽然港股整体换手率仍维持在60%-70%的较低水平，但这主要受小盘股拖累。若以港股通指数与沪深300指数或AH两地上市公司等可比口径计算，港股与A股的流动性水平已基本趋同。这意味着过去因流动性不足导致的估值折价现象正在消退，估值中枢存在长期上行动力。
投资者结构的变化为市场注入新活力。随着内地资金持续南下，南向交易在港股通个股成交中的占比已接近40%。这类资金享受着国内较低的融资成本，其占比提升直接推高了市场整体估值水平。万亿级资金的持续流入，正在重塑港股的投资者生态。
从横向国际比较看，港股估值仍具吸引力。以AH股溢价指标为例，5月以来该指标从134降至119，处于近五年最低水平。虽然AH溢价不存在短期快速回归均值的特点，但在当前人民币升值、美元走弱的背景下，溢价仍有进一步收窄空间。特别是更多非红利型公司选择AtoH上市，将结构性拉低整体溢价水平。当前港股相对A股的估值仍处于合理区间。
对海外投资者而言，港股在全球资产配置中的性价比依然突出。尽管恒生指数年内涨幅达30%，但全球主要股市在美元贬值推动下普遍上涨，港股表现并非最优。展望未来，全球金融流动性有望继续宽松，除美联储降息外，财政货币政策协同、美国金融去监管等因素都将提供支撑。在此背景下，亚洲货币特别是人民币存在补涨需求，作为离岸人民币资产的港股将同时受益于全球流动性充裕和外资回流。从PB-ROE框架分析，港股当前估值处于全球主要资产的中游水平，并未出现显著高估。
