技源集团，全球HMB原料市场的领军者，近期成功通过了上海证券交易所主板上市委员会的审核，但其业务结构却在中美贸易摩擦的背景下引发了广泛关注。这家企业，其境外收入占比超过93%，且超过三成的营业收入依赖于美国市场，正面临着关税冲击、大客户依赖以及行业增速放缓等多重挑战。
技源集团，成立于2002年，总部位于江苏省江阴市，是一家专注于膳食营养补充产品研发及产业化的高新技术企业。其核心产品包括β-羟基-β-甲基丁酸钙（HMB）、氨基葡萄糖和硫酸软骨素等，广泛应用于全球膳食营养补充行业，与雅培集团、汤臣倍健等知名企业建立了合作关系。
然而，自2019年5月起，技源集团的HMB产品被纳入美国的25%关税清单。尽管公司试图通过与客户协商分担成本来减轻影响，但2024年的财务数据显示，其主要产品的价格均出现了下滑。HMB的均价同比下降了1.05%，氨基葡萄糖和硫酸软骨素的均价也分别下降了6.09%和5.63%。价格的下行导致了HMB业务的毛利率较2022年下降了4.2个百分点，达到了36.8%。若关税进一步上升，根据2024年的数据测算，公司的净利润可能会缩水超过15%。
技源集团对大客户的高度依赖也为其带来了困境。招股书显示，从2021年至2024年，雅培集团占据了技源HMB业务收入的超过64%。2023年，雅培甚至以“关税成本应由供应商承担”为由，要求技源降价5%，否则将启动备选供应商的审核。为了维持与雅培的合作，技源集团不仅提供了低于第三方的价格，还给予了宽松的信用政策。供货协议中的排他性条款也限制了技源向其他竞争对手供货的可能性。
在IPO前夕，技源集团的资本运作和薪酬体系也引发了争议。在2021年的Pre-IPO轮次中，技源集团引入了11家投资者，通过老股转让套现了2.42亿元，其中周京石夫妇合计套现约1.44亿元，转让PE倍数高达14.3倍，明显高于同行业平均水平。同时，公司的薪酬体系也显示出治理隐患。2024年，周京石夫妇的薪酬合计达到了546.3万元，占公司应付职工薪酬总额的27%。而首席科学家的年薪仅为99.13万元，低于大专学历的财务总监。
技源集团在费用结构上也存在疑问。其销售费用率持续高于行业均值，2024年达到了6.34%，其中市场宣传费占比超过了40%，主要用于自有品牌推广。然而，2024年自有品牌的收入仅占营收的不到2.4%，且在亚马逊平台的搜索排名落后于国际品牌。这种策略的矛盾性引发了市场的关注。
在产能扩张和募资合理性方面，技源集团也面临着质疑。此次IPO，技源集团计划募资2.06亿元，其中1.5亿元用于补充流动资金。然而，公司在2024年末的货币资金已经达到了1.72亿元，同时还购买了1.71亿元的银行理财产品。在财务状况稳健、账面资金充裕的情况下，募资补流的合理性引发了市场的质疑。尽管技源集团计划新增年产1200吨HMB等产能，但在全球市场增速放缓的背景下，新增产能的消化前景也存在不确定性。
技源集团的IPO之路，不仅是一场资本市场的闯关，更是外向型企业在国际贸易摩擦中生存挑战的一个缩影。尽管作为全球HMB市场的龙头，技源集团拥有一定的市场地位，但其对单一客户和市场的深度依赖，以及资本运作和经营策略中的诸多争议，都将在其上市后逐一面临考验。
