近年来，万科与多家险资之间的复杂财务关系，成为了市场关注的焦点。这一关系的起源可追溯至五六年前，当时被视为摇钱树的投资，如今却如同定时炸弹，随时可能引发危机。
2018年，随着资管新规的实施，房企非标融资渠道被大幅收紧。万科作为急需资金的房企代表，与面临“资产荒”的险资找到了新的合作方式。新华保险、泰康保险、华泰保险、中国太平洋保险、中国太平保险、中国平安集团以及招商信诺人寿等七家险资，通过非标金融产品向万科投资的旗下项目提供了超过340亿元的资金，主要以保险资金不动产债权投资计划（保债计划）的形式。
截至去年11月底，这些保债计划涉及的金额占万科为子公司担保的债务余额总量的超过29%。然而，随着这些产品陆续到期，万科和险资之间的博弈愈发激烈。尤其是泰康资管、太平资管的保债计划产品，据不完全统计，将在今年内到期。
万科还面临着数百亿境内外公开债券的到期压力。早在2023年底，市场上就传出万科偿债能力受质疑的消息，甚至有传言称万科正在与险资商量债务展期。这一“万科焦虑”至今仍未消散。
万科的一举一动，都牵动着险资债权的安全性。为了应对偿债高峰期，万科加强了与国资背景的大股东深圳地铁集团的合作。深铁集团不仅为万科提供了低息股东借款，还通过认购基金、受让地块等方式帮助万科盘活资产、回笼资金。然而，这些努力对于万科庞大的债务规模来说，仍有不小的差距。
险资对万科的非标敞口超过340亿元，这些资金主要以保债计划的形式投入。这些资管产品的期限为3年至5年，注册规模合计达到402亿元。然而，随着偿债高峰期的到来，险资面临着艰难的抉择：是加紧催债，还是继续向万科输血以确保其不至于丧失偿债能力？
险资的担忧并非没有道理。2025年，万科即将到期的境内外公开市场债券总规模约为215.9亿元，而万科现金流明显不足。截至2024年9月30日，万科的货币资金不到800亿元，而一年内到期的短期债务则从2023年底的62亿元暴增到1168亿元。这意味着，即使万科将所有现金用于还债，也只能覆盖约三分之二的短期债务。
在这种情况下，险资不得不寻求避免更坏情况发生的方法——即避免万科走向债务重组。因为一旦出现债务重组，大幅削减本金几乎不可避免。例如，碧桂园、融创和龙光地产等房企的债务重组方案都削减了超过五成的有息外债本金。险资显然不希望万科走到这一步。
因此，险资和万科正在为已到期或即将到期的债务紧急展开磋商。今年2月中旬，万科与新华资管达成了债务展期的协议，将一笔20.4亿元的保债计划产品的到期日从2024年末调整为2026年12月31日。这一举措有助于万科缓解集中还债的压力，但也可能增加其利息支付义务。
万科还在寻求通过设立Pre-REIT基金来加速存量资产盘活。例如，万科与中信金石、新华保险和大家保险等资方达成协议，联合设立了16亿元的Pre-REIT基金，用于收购福建省最大的保障性租赁住房项目。这一举措有助于吸引更多资金“接盘”，从而协助万科提升偿债能力。
然而，对于继续参投的险资来说，这无疑是一个进退两难的抉择。一方面，旧债尚未收回；另一方面，又不得不追加投资以承担更多风险。在这场博弈中，险资和万科都在寻求最佳的解决方案，以应对即将到来的偿债高峰。
