一张印有乔丹和科比签名的双人Logoman球星卡，以1293万美元的成交价刷新了球星卡交易纪录；另一张获得PSA10分评级的宝可梦画师皮卡丘卡牌，也以527万美元的价格创下卡牌收藏领域的新高。这些看似普通的纸片，正在成为资本市场追逐的新宠。在“谷子经济”热潮的推动下，卡牌行业正经历着前所未有的变革，一批新兴企业开始崭露头角，试图在这片蓝海中占据一席之地。
Suplay（超级玩咖）便是其中之一。这家以高端收藏卡牌为核心业务的企业，近日向港交所主板递交了上市申请。与主要面向小学生市场的卡游不同，Suplay将目光投向了成年人群体，聚焦于稀缺性收藏卡牌的研发与销售。尽管其营收规模尚不及卡游，但凭借高毛利率和精准的市场定位，Suplay在细分领域中实现了盈利，被业内人士誉为“纸上黄金”的制造者。
Suplay的崛起并非偶然。其创始人黄万钧拥有丰富的互联网和文创行业经验，曾任职于华兴资本，并参与创办了摩点网。2018年前后，泡泡玛特带火的盲盒经济引发了黄万钧的关注。他发现，盲盒交易体系存在效率低下、信任成本高等问题，用户往往需要通过闲鱼等二手平台处理重复或不喜欢的款式。于是，2019年底，Suplay小程序应运而生，初期专注于二级市场交易，提供“在线抽盒”和“一键转卖”功能，迅速积累了百万级核心用户。
然而，作为渠道方，Suplay的利润空间受到品牌方的制约。为了掌握产业链上游，黄万钧决定转型。2021年，他带领团队收购潮玩品牌“嘿粉儿”，成立收藏卡品牌“卡卡沃”，正式进军卡牌领域。当时，国内卡牌市场主要分为两类：一类是以“奥特曼”为代表的集换式卡牌（TCG），主打低单价、广铺货的大众路线；另一类是以“球星卡”为代表的收藏式卡牌（CCG），定位高端但依赖进口。而中间价位段的“成年人泛娱乐收藏卡”市场却存在巨大空缺。
卡卡沃的定位正是填补这一空白。其产品单卡发行价均在10元以上，聚焦“收藏级区间”，避开了与卡游在小卖部渠道的直接竞争。为了提升产品竞争力，卡卡沃引入了折射、金卡、实物切片等工艺，并与国际权威评级机构PSA、CGC等展开合作，成为中国首个获得全球四大权威评级机构全面认证的品牌。Suplay还通过不断扩展IP矩阵，相继取得了迪士尼、华纳兄弟、故宫等知名IP的授权，并引入米哈游800万美元战略投资，获得《原神》等核心IP的使用权。
从交易平台到IP收藏品公司，Suplay的转型取得了显著成效。招股书显示，2023年至2025年前三季度，其营收分别为1.46亿元、2.81亿元和2.83亿元，2025年前三季度的营收已超2024年全年。净利润方面，2023年仅为295万元，2024年飙升至4912万元，2025年前三季度经调整净利润达8642万元，净利率超过30%。其中，收藏式卡牌的营收占比从2023年的33%上升至2025年前三季度的70%，成为公司的核心支柱。
尽管业绩亮眼，但Suplay的崛起并非没有隐忧。与卡游类似，Suplay也高度依赖外部IP授权。截至2025年9月30日，其前五大授权IP贡献了77.7%的营收，单一最大授权IP的占比高达32.3%。更关键的是，这些IP授权大多为非独家，授权方可以同时向多家公司授予相同权利。招股书显示，Suplay最大IP授权已届满失效，续约至今悬而未决，无法保证能续约或恢复合作。这意味着，Suplay每隔一两年就要面临一轮“续命式”的IP续约谈判，一旦谈判失败，可能不得不砍掉整条产品线。
收藏式卡牌的商业模式也决定了其难以快速规模化。与集换式卡牌不同，收藏式卡牌的价值建立在稀缺性之上，一旦放开产量追求规模，就会稀释品牌价值。2024年卡牌行业爆发期间，卡游营收暴涨2.7倍，Hitcard同比大增6倍，而Suplay的增速仅为92.5%。在风口之下，收藏式卡牌的增速明显落后于集换式卡牌。
面对这些挑战，Suplay选择此时冲刺IPO或许是一个明智之举。通过募资，公司可以获得更多资金用于签新IP、开发自有IP以及拓展海外市场，从而试图破解当前的困局。然而，在IP依赖和规模化难题尚未解决之前，Suplay的上市之路仍充满变数。这场关于“纸上黄金”的博弈，最终将走向何方，市场正在拭目以待。
